Réflexions. Sélections avant les élections.

A quelques heures du premier débat entre les deux prétendants américains au poste de Président, le politique reprend ses droits dans une période où la pandémie monopolise l'attention, les ressources publiques et où tout horizon reste bouché par l'absence de vaccin. Dans un souci de cohérence et de continuité par rapport aux précédents thèmes de réflexions, je reprendrais ci-dessous celui du 9 juin qui analysait sommairement les 4 différents scenarii au soir du 3 novembre. S'y ajoutent depuis un 5ème, celui d'une transition houleuse avec un Président sortant qui ne reconnaitrait pas sa défaite. Autant les 4 scenarii précédents sont plus ou moins quantifiables et analysables, reconnaissons que la non-reconnaissance des résultats ouvrirait une grave période d'instabilité. Ne pas reconnaitre les bulletins de vote par correspondance (1/3 des votes en 2016, probablement encore davantage cette année dans le contexte COVID) ou empêcher leur prise en compte passé une certaine date rappelerait l'incertitude de novembre 2000, qui ne s'est clôt que par la décision, controversée, de la Cour Suprême d'interrompre le recomptage en décembre et l'acceptation par Al Gore de cette décision. Entre le 29 septembre 2000 et le 31 décembre, le S&P perdait 8%, 3 mois de plus et il perdait 11% supplémentaires.

Le parallèle avec cette période ne doit pas être exagéré: la montée alors des défauts, des scandales post éclatement de la bulle tech, en même temps que la fermeture progressive du marché du crédit sans parler du ralentissement économique ont conduit à une pression sur les multiples. Le dollar consolida de 10% entre octobre et décembre pour se reprendre début 2001. La politique accommodante de la Fed au même moment a alimenté alors le début du Grand basculement vers les marchés obligataires, et accessoirement vers l'immobilier. Les points de départ sont différents, l'Euro était à ses débuts, la Chine quasi inexistante sur le plan financier. Nous revenons toujours aux mêmes conclusions énoncées lors de chaque correction de marché : vendre des actions en raison d’une montée des incertitudes, pourquoi pas, mais vers quelles alternatives ? l’or toujours, véritable tarte à la crème de toute allocation d’actifs, les actifs physiques, avec les matières premières au premier plan (cuivre, fer), alimenté par un appétit toujours réel de la Chine et enfin le pétrole. Tous ces actifs profiteraient d’une désaffection momentanée envers le dollar, seule conclusion quasi certaine de la montée en puissance du 5ème scenario. Avec les Grandes Banques Centrales toujours aux manettes, difficile de voir le risque pays s’incarner dans des hausses de taux, donc le marché obligataire reste un bon proxy du taux sans risque.

Dans un tel contexte, ce seront ces instances non élues (Banques Centrales, Cour Suprême) qui seront les garantes de la stabilité. Toute remise en cause de leur indépendance et impartialité demeure in fine le risque de marché le plus important (voir l’instabilité des indices lors des périodes de critique de M. Powell par le Pt Trump, ou la semaine dernière lors de la désignation de Me Barrett).

Réflexions du 9 juin: La bourse et les élections américaines: face, je perds, pile, je perds.

J’avais abordé dans un de mes premiers réflexions le risque marché lié aux élections américaines du 3 novembre considérant que ce ne seraient pas les erreurs de banques centrales qui alimenteraient une correction mais plutôt une tension sur le front politique. Quels sont les scenarii à moins de 5 mois de cette échéance et leur impact sur les bourses (Je ne m’intéresserai pas au % de probabilités, facteur étant trop aléatoire et, pour la démonstration, secondaire, d’où mon titre):

1) Une victoire de M. Donald Trump avec un congrès qui lui est acquis (chambre des représentants + Sénat):

a) programme économique axé sur une poursuite de la dépense fiscale mais

b) retour de la rhétorique douanière et guerre commerciales aussi bien vis-à-vis de la Chine que de l’Europe. Le nouveau Président sait qu’il ne pourra pas se présenter une troisième fois ; toute réserve est inutile.

c) Accent mis sur une limitation du pouvoir des GAFA / Relance de la politique énergétique.

d) Le principal risque réside dans une remise en cause de l’indépendance de la Fed avec un remplacement de J. Powell par un économiste « homme de paille ». Les conséquences seraient alors catastrophiques pour l’équilibre des marchés avec la défiance que les investisseurs auraient envers toute décision de la Fed, la forte probabilité d’un basculement en taux négatifs et une chute massive du dollar, qui demeure l’outil privilégié de D. Trump.

2) Une victoire de M. Donald Trump avec un Sénat qui resterait républicain et une chambre des représentants démocrate. Un statu quo par rapport à la situation actuelle mais la majorité au sénat pourrait s’effriter relançant les risques de nouvelles procédures d’impeachment.

a) Politique de relance qui bascule davantage en faveur de grands plans de soutien aux infrastructures (pour avoir le soutien des Démocrates), relance des menaces contre les quasi-monopoles numériques.

b) Risque sur l’indépendance de la Fed demeure avec une politique pro dollar bas.

3) Une victoire de M. Joe Biden sans une majorité au Sénat mais à la Chambre des représentants.

a) Programme économique édulcoré avec un programme fiscal axé sur la hausse de taxation des hauts revenus et des entreprises et une hausse des minima sociaux.

b) Maintien d’une politique commerciale extérieure agressive mais qui ciblerait uniquement la Chine et non plus l’Europe.

c) Soutien de l’indépendance de la Fed.

4) Une victoire de M. Joe Biden avec une majorité dans les deux chambres.

a) Politique fiscale plus marquée en direction d’une hausse de la taxation des grandes entreprises, des foyers à revenus élevés. 1.5% du PIB de taxes en plus pour financer un programme de redistribution de même ampleur.

b) Programme de santé public (Le Care) renforcé. Allègement voire suppression des frais d’universités publiques pour les classes moyennes.

c) Politique énergétique en conformité avec les accords de Paris et la réduction des émissions de CO2 pour 2050. Taxes vertes affectant l’industrie pétrolière et relance des primes à l’automobile électrique. Plan pour le climat de 1700 Mds$.

d) Hausse du salaire minimum et des retraites. Renforcement du pouvoir des syndicats.

e) La bourse s’interrogerait probablement sur la baisse des BPA induite par la hausse de l’IS et des salaires. Secteur pétrole / santé / banque sous pression. Si impact sur les BPA assez marginal, les multiples seraient cependant sous pression.

f) L’arme devises n’est pas volontairement utilisée mais davantage de questions sur la rapidité du rebond par l’offre et donc la croissance future.

Ces effets sont à prendre dans un contexte de crise sanitaire qui ne sera probablement pas levée à 100% aussi longtemps comme le Président de la Fed le mentionnait la semaine dernière, qu’un vaccin n’aura pas été découvert. Ne serait-ce pas le cas que la fébrilité des marchés courant octobre et donc début novembre pourrait s’ajouter à la fébrilité des individus qui craindront une résurgence de la pandémie : la consommation resterait en demi-teinte (dans une période où elle est pourtant cruciale) et les budgets des entreprises pour 2021 pourraient être alors véritablement coupés.

Toujours est-il que la jauge du risque des marchés dans un contexte de QE éternel s’affirme plus que jamais le dollar, qui dans sa chute acterait que nous entrons dans une nouvelle ère, celle de la guerre des monnaies, des dévaluations compétitives pour compenser une remontée des barrières commerciales destinées à rester encore en place pendant longtemps.

=> L’inflation importée, la montée du risque pays (effet boule de neige sur les pays dépendants du $) propres à une stagflation entrainerait automatique l’éclatement de la bulle des actifs financiers au profit d’une revalorisation des actifs réels (actions de multinationales) mais surtout alternatifs (non cotés, crypto-monnaies). Je sais bien que si je n’ai pas lu cette phrase un million de fois, je ne l’ai pas lue une fois, mais jusqu’à présent le raisonnement du basculement des obligations vers d’autres actifs n’a pas marché car 1) les banques centrales ont pu jouer des taux considérant le niveau de départ nominalement relativement élevé et 2) que la devise était un facteur secondaire.

A partir de novembre, quel que soit le gagnant, de manière volontaire (D. Trump) ou involontaire (J. Biden), le dollar, symbole du potentiel de croissance futur des USA, devrait être l’actif qui baissera.

A demain,

Laurent