REFLEXIONS. Le chemin ne sera, peut-être, pas si long que cela pour remonter la pente.

Je recommence à lire des articles un peu plus constructifs sur la repentification de la courbe des taux, signal que l’inflation frapperait à la porte alors que les taux d’intérêt réels restent encore désespérément négatifs. A chaque retour d’un appétit pour le risque, on se dit cette fois-ci est la bonne : les actions européennes vont surperformer, les flux par conséquent sortir des contrats d’assurance-vie en euro pour aller sur les fonds action, connaitre de notre vivant La Grande Rotation (des taux vers les actions). L’espoir que nous allons résoudre les deux inconnues de ces derniers mois (élections US et pandémie) à court ou moyen terme change l’équation des futures allocations d’actifs. Il n’y a pas pire leurre que la reflation, mais il y a une lueur.

La Chine a retrouvé son rythme d’avant pandémie, les émergents profitent de la bonne tenue des matières premières, les USA sont à l’aube d’un nouveau plan de relance, prêts à laisser filer le dollar pour reconquérir des parts de marché (c’est une constante sous les gouvernements démocrates) et l’Europe est à deux mois de montrer sa solidité dans la gestion de crises (sanitaires, Brexit) en crédibilisant davantage encore la BCE. Les tensions sanitaires resteront encore vives voire s’aggraveront en réanimation mais la baisse du taux de contagion et l’espérance du vaccin mettent une échéance à tout put marché avec une valeur temps qui va aller s’effondrant. Le call value retrouve une échéance à 12 mois, 2021 étant l’année du rattrapage. Nous sous-estimons généralement les phases de forte décroissance comme croissance (nous l’avons expérimenté avec les prévisions sur le PIB cette année) et les phases 2009 en Europe, 2014/2015 en Chine pourraient fournir de bons exemples.

Le pessimisme des banques centrales dont Me Lagarde et M. Bailey se sont fait l’écho hier maintiendra la pression nécessaire sur la partie courte des taux, mais le QE ad vitam aeternam au regard des montants concernés devient un facteur de risque souverain. Nous constatons que de plus en plus de voix s’élèvent pour demander l’annulation de la dette pays détenue par les banques centrales notamment en Europe. Cette monétisation de la dette publique qui légitimerait tout déficit fiscal à perpétuité anéantirait la confiance au sein du bloc européen, mais aussi vis-à-vis des prêteurs internationaux. L’exemple de la chute de la Livre turque, avec ses 4 présidents de banque centrale en 5 ans et la politisation extrême de la fonction en faveur d’un maintien coûte que coûte de taux bas qui alimente aujourd’hui et une inflation supérieure à 10% et une chute de la monnaie, nous rappelle que les taux bas ne sauraient être un dogme.

La globalisation puis le Covid sont désinflationnistes, mais la relocalisation et le vaccin sont inflationnistes. Le consensus anticipe pour 2021 un rebond des BPA de plus de 35% après une chute de 15% en 2020. Même si les indices ont déjà anticipé la moitié de cette croissance pour 2021 avec le rebond de la semaine dernière, il ne prend pas encore en compte des relèvements de BPA pour les valeurs de consommation cycliques ni un accroissement de la demande en matières premières et en CAPEX avec la mise en place des plans d’infrastructures. Les banques centrales n’ont alors plus besoin d’être en soutien massif si ces perspectives de croissance de la demande finale se vérifient. Ajoutons un coût du travail qui se renchérit (démographie + relance de l’attractivité des métiers de première ligne), une transition énergétique qui nécessite encore de grands CAPEX financés par un alourdissement de la fiscalité sur les consommateurs d’énergies fossiles, et nous constatons que le temps est compté pour que les taux repartent lentement à la hausse. Les questions alors ne seront plus si l’allocation type 60/40 doit évoluer à la marge vers moins de taux mais davantage si elle doit basculer en 40/60 avec une prépondérance des actions.